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国君策略李少君:盈利增长或成为北上配置重要考量
2020-03-02

  导读

  黄金暴跌主因流动性匮乏引致,综合全球政策再宽松预期,形成权益资产的坑。全球风险定价表达较为充分,北上有望净流入,但流入风格可能切换至盈利。

  摘要

  全球风险资产动荡,引发的黄金暴跌,是流动性使然,而非通缩预期。本周S&P500指数下跌11.49%,是08年金融危机以来最差单周回报。美股暴跌前非商业头寸高度拥挤,也在很大程度上暴露了其面对风险冲击的脆弱性。在全球层面,可以看到权益资本的收缩,其中发达流出174.55亿美元,新兴流出19.30亿美元。此外,本周投资者的困惑在于黄金并未充分展现传统避险功能,其原因并非避险逻辑出现问题,可以看到配置型力量在本周持有黄金规模是上升的。我们认为,该问题在较大程度上或为流动性(交易结构)使然。跨资产显示Libor-OIS利差大幅走阔,黄金非商业头寸与价格同步下滑,综合看可能是权益短时期的剧烈波动引发Margin Call,投资者回补流动性所致。

  风险资产的隐含宏观风险已基本表达,风险资产调整进入底部区域。1月19日专题我们讨论了彼时全球工业与交运股票当中隐含的对工业产出、贸易复苏的乐观预期。我们也能够看到在本周市场动荡之前,全球金融资本扩张的程度达到了07年以来最高水平。因此,本周的极端回报,其本质是投资者对此前乐观预期的快速修正。基于跨资产的CITI Marco Risk Index显示,当前投资者表达的宏观风险预期仅次于2018年贸易摩擦、2015年全球波动、2011年欧债危机、2008年金融危机的水平,短期看在定价/预期层面或已隐含较高的风险预期。

  全球再宽松预期升温,夯实权益资本流入边际。2月28日美联储主席Powell发表声明指出“将采取合适的工具和行动支撑经济”。隔夜利率曲线隐含的政策利率亦显示,市场预期2020年美联储或将降息三次。此外,美国国家经济委员会主席Kudlow也表示白宫在考虑新的减税计划,政策支持边际强化。本周VIX波动率达到40.11%,历史上快速攀升至该水平有较大概率“均值回归”。我们认为,在宽松预期下,或在短期支持风险资产修复以及改善权益资本流动。

  北上资金有望重回净流入,流入风格值得关注。本周北上资金净流出293.41亿元,我们认为在海外疫情扰动后,北上有望重回净流入,驱动有三:1)海外资产价格波动已隐含较高的宏观风险,“非衰退”情形下资产波动有望收敛。2)中国国内除武汉以外的地区新冠肺炎新增确诊降至个位数,国内疫情已基本控制,企业复工有序展开,国内经济动能正在修复。3)全球宽松预期升温,中国政策托底表态明确,有望提振权益资本信心。

  结构上,盈利增长或成为北上配置的重要考量。通过刻画北上资金净流入前二十大标的特征,可得春节后北上配置的三大特点和变化:1)低估值、大市值偏好下降;2)对盈利增长的偏好显著上移;3)持股集中度下降。过去消费、医药等低估值、稳盈利标的是净流入主体。在疫情冲击下,往后看,盈利增长或将成为北上配置的重要考量。

  风险提示:疫情超预期、冲击超预期、宽松政策不及预期。

(文章来源:国泰君安

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