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0.03‰承销费率揭秘券商卖债“潜规则” 首批90家承销商签自律公约
2020-04-30

  券商之间债券承销价格战硝烟再起。近日,一笔0.03‰(十万分之三)债券承销费率的承销生意,引得债券发行市场沸沸扬扬。

  4月28日,海南省发展控股有限公司公开选聘发行中期票据主承销商,确定的承销费率仅为0.03‰,即十万分之三。涉及两家主承销商分别为中信证券股份有限公司(以下简称“中信证券”)和兴业银行股份有限公司(以下简称“兴业银行”)。经济观察报记者发现,发行人海南省发展控股有限公司是海南省国资100%控股。

  债券承销是银行或投行接受发行人委托帮助发行债券筹措资金的过程。期间,发行人给承销商提供的服务费即债券承销费。

  0.03‰的承销费率,即意味着,如果债券发行规模为10亿元,券商的承销费仅为3万元。

  0.03‰引起从业者的热议,是因为它打破了传统的券商价格底线。山东一家券商从事债券承销的陈龙(化名)表示:“一般而言,债券承销费在千分之五到百分之一之间,根据客户主体资质不同会有差别。”

  谈及十万分之三的债券承销费,陈龙气愤地说:“如此低的承销费率主要与头部券商对债券承销团队的规模考核制度有关系。但是,这种杀敌一千自损八百的做法,造成券商之间彼此恶意竞争,给行业长期稳定发展带来非常不好的影响。”

  上述行为也引发了监管的关注。4月28日,中国银行间市场交易商协会表示,已正式启动对有关事项的自律调查,维护行业良性发展的市场秩序。

  4月30日,《非金融企业债务融资工具承销机构自律公约》(以下简称《自律公约》)亮相,首批90家承销机构参加视频会议并完成集中签署。

  交易商协会副秘书长徐忠表示,近期市场上出现了部分承销机构为抢占市场份额低价恶性竞争的乱象,让本应是高技术含量、高价值的承销工作,沦为低能、廉价揽项目的工作。这种现象如不及时纠正,不仅会牺牲发行人、投资者的利益,还将损害市场发展的整体利益,成为制约市场发展的一大瓶颈。

  记者就此分别采访了中信证券兴业银行,截至发稿,二者并未做出回复。为何头部券商要为“五斗米折腰”?是个例还是行业普遍现象?

  行业“潜规则”

  记者采访多位券商债券承销人士了解到,券商债券承销的价格竞争现象长期存在。近些年,券商在发债时给发行人提供低价服务似乎是行业公开的秘密,在头部券商之间尤其如此。一方面,面对不同的客户,比如民企与国企,承销费会出现不同;另一方面,大券商与中小券商之间存在明显的承销费率差异,导致最后服务的客户也出现分层的情况。

  陈龙直言,头部券商提供给发行人的承债报价更低,令很多中小券商“望而却步”。

  4月28日, 一位头部债券承销人士对记者表示,央企集团的承销费一般都是万分之几,但是上述十万分之三的承销费确实比较低。

  尽管如此,该人士称,对于这一低价并不意外。因为,一般投资银行委员会提供综合金融服务,不是光靠债券,后续可能同时是综合金融服务。另外,银行在承销的时候可能不赚钱,但是后续可能带动发行方存款等服务。

  一家中小券商债券承销人士也对记者表示,大券商在做比较优质的债券,例如AAA评级的债券,承销费一直相对比较低。大券商业绩考核指标之一是规模考核,有时候为了完成规模,尽管不赚钱也会去做一些业务。

  与此同时,记者发现,以券商总承销金额排行,2020年1季度券商承销前五名分别为中信建投中信证券国泰君安海通证券华泰证券。无一例外,均属头部券商之列。

  上述头部债券承销人士表示,相比之下,中小券商如果没有能力做综合金融服务,承销报价更低的话,与大券商相比就没有竞争力了。

  上述中小券商债券承销人士称,与大券商不同,中小券商一般只考核利润,不考核规模,所以类似十万分之三这么低承销费的项目一般都不会去碰。有部分中小券商的承销费率基本上都在1%左右,同行看来可能发行的主体资质较差。

  而一家中小券商债券承销人士表示,中小券商承销费率相对较高,因为发行主体不同,债券承销的平均承销费率在年化千分之三左右。项目资质弱一点的项目承销费甚至在1%-2%。

  对于行业中存在竞争的现象,陈龙表示,甚至部分券商在承债时直接给发行人提供打包价服务,比如一年30万元,发行人主体包括旗下子公司发债所有费用均包括在内。他举例表示,一般AAA级别的城投,旗下子公司一般都要十几个。而这类型项目至少要派3个人服务,服务周期至少半年起,甚至更长的时间,对于中小券商而言,就有些不划算了。

  陈龙称,相比之下,大券商一般都是上市公司,业务量大且能够维持低成本。谈及国企与民企发行人的不同,陈龙表示,民企没有明确的标准,但总体承销费较高,甚至会收到3%的承销费率,重要的是取决于券商能否将债卖出去,发行完成。

  监管出手

  尽管在行业人士看来,券商之间债券承销费率的竞争现象普遍,但监管层面还是多次出手规范行业的发展。

  4月28日,交易商协会公告表示,近期,协会关注到海南省发展控股有限公司公开选聘发行中期票据主承销商,确定的承销费率为0.03‰。依据《银行间债券市场非金融企业债务融资工具中介服务规则》《非金融企业债务融资工具市场自律处分规则》等有关规定,协会已正式启动对有关事项的自律调查,若相关方在业务开展过程中存在违反自律规则的情况,将依据有关规定予以自律处分。

  对此,4月28日,银行间市场交易商协会在接受记者采访时表示:“在关注到相关主承销商在开展承销业务环节涉嫌违规的事项后,协会及时启动了自律调查程序。协会将坚决维护市场运行秩序,发现相关主体确有违规的,将依程序予以处理。”

  记者查询了上述中介服务规则中相关业务规范与行为规范等内容,其中对于中介机构的承销费并无明确的费率规定。

  对此,交易商协会回复记者称,协会长期致力于维护市场正常的竞争秩序,通过《中介服务规则》等相关自律规则禁止市场成员超出自身能力或采取不正当手段承揽业务,并在近期注册发行体系优化的相关通知中再次重申上述要求。此外,我们在即将发布的《发行规范指引》中,进一步对上述要求进行了细化。至于当前具体承销费率的确定,一直由发行人与主承销商根据相应市场化机制决定。协会未对承销费用(或区间)进行“指导”。但同时,协会也认为,过度低价的竞争策略不利于保证中介机构的执业质量,不利于相关业务合规开展。

  而记者发现,监管对于此前券商之间曾出现“无底线”打压承销费有过出手处罚。

  2019年4月19日,广东证监局发现广发证券存在以低于成本价格参与公司债券项目投标的情形,违反了《公司债券发行与交易管理办法》第七条、第三十八条的规定。采取责令改正的行政监管措施。

  上述中小券商债券承销的人士表示,协会组织为了行业长期的发展,大券商之间存在恶意竞争压低价格,对于行业的长期发展而言是不利的。虽然中小券商不会去抢这种业务,但是如果大券商之间如此拼抢,可能会导致大券商为了完成规模考核,出现恶性竞争的情况。

  “而且,大券商对于中小券商而言也是行业的榜样,如果大券商都报价这么低,对于中小券商而言,根本没办法生存。协会的调查更多是自律性的指引,进一步规范行业的发展。”该人士称。

  “红海市场”

  另一方面,在券商低承销费的背后,也反映出债券发行市场券商之间的竞争是一片“红海市场”。

  陈龙表示:项目经理本身拿业务就比较困难,好业务更加困难,优质的项目券商承销团队一般会集体趋强的局面。

  一位债券市场业内人士也表示,近年来市场扩容,每年的发行人、主承销商准入数量以及债券发行只数、金额均在大幅度增加。同时,主承销商和发行人相互间存在多重博弈、重复覆盖的特征,发行人可就单只债券,多次且选择多家主承机构。同时,目前债券承销作为一项基础类投行业务,已被广大市场成员熟知,工作内容、流程、政策指导等业务信息较为充分,信息不对称现象不明显。

  该人士称,承销机构目前的工作较为标准化,其中:尽职调查、注册审查、发行以及后续管理过程同质化现象严重,这也造成目前低承销费成为行业共识,也即“一个愿打,一个愿挨”的尴尬均衡。

  针对券商提供同质化服务是否是引起低承销费的原因,陈龙认为,一般AAA级别城投、国企有比较完善的招投标机制,发债时对承销商的选择也是公开招标的过程。在招投标中也是券商彼此之间“拼刺刀”的过程,发行方肯定选择报价低者有利。主要是因为大城投发行的债不愁卖,所以,选择哪家承销方都可以做。

  “而同时,大的城投、国企类企发行的债券比较好卖,销售不要太多担心。而且,对于这类型客户发债时对券商专业性要求不是特别强,因为发过债的城投公司审计一般非常严格,操作比较简单,而且券商内部过会也很容易,最多考虑就是人员成本的问题。所以,这也是为何头部券商在做国企类发行人承销费低的原因。而对于市场上AA、AA+的发行主体,在发债的过程中需要券商在去交易所沟通,与购买方沟通等,均需耗费大量精力,甚至需要有公关的成本,发行的要求比AAA级别的城投难得多,因为发行成本也更高。”陈龙补充称。

  另一方面,4月29日,有媒体报道称,一单由某省属国企发行的可交换公司债券,发行利率低至0.10%,创下公募可交换公司债券的最低发行利率。根据上海货币网数据显示,从Shibor3个月利率环比数据来看,2020年以来资金利率持续走低,4月29日为1.4470%,而1月份数据可见,Shibor3个月利率还接近3%。同时中债十年期国债收益率快速回落,4月8日首破2.5%,为近18年来最低水平。

  陈龙直言,当下利率持续下行,企业发行方的发债综合成本也在下降,带给券商的利润空间也越来小,现在竞争越来越激烈,对券商而言,更多的是结合自身的资源禀赋去挖掘客户,同时提供更加完善的服务。

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