广发策略:中游制造业的产能基本出清 投资机会显现,热点题材,股票新闻,概念股,主力资金流入

广发策略:中游制造业的产能基本出清 投资机会显现
2017-12-03

  1、本周策略观点

  本周值得关注的变化有:1、10月份,全国规模以上工业企业实现利润总额62450.8亿元,累计同比增长23.3%,增速比1-9月份加快0.5个百分点。2、本周工业品以涨为主,水泥和螺纹钢价格上涨明显,螺纹钢大涨8.86%至4668.00元,华东地区水泥均价环比大涨7.40%至466.43元。3、本周限售股解禁313.23亿元,预计下周解禁621.43亿元。

  接近年末,投资者对于明年市场布局的关注度不断提高,特别是在19大提出“制造强国”战略之后,中游制造行业成为近期市场讨论的焦点。目前投资者主要关心的问题有:1)“制造强国”战略之外,中游制造行业是否具备基于产能周期角度的“看多”逻辑?2)在中游制造中,哪些细分行业存在相对“更优”的投资机会?

  就此问题,我们的基本看法如下:

  1、宏观层面的制造业投资数据以及微观层面的企业财务数据,均印证中游制造行业的产能基本出清。从固定资产投资增速角度来看,2011年以来制造业的固定资产投资增速持续回落——制造业的固定资产投资增速从2011年30%以上的高位持续下行到当前仅为5%左右的低位(今年10月的制造业固定资产投资增速4.1%,已经连续17个月在5%左右徘徊);制造业工业增加值(同比)持续恶化,也侧面印证了产能在不断出清——制造业工业增加值(同比)从2013年高点的10%大幅下行到2016年低点的6%(不过,得益于朱格拉周期的驱动,制造业工业增加值已经出现了一定回升);同时,从微观的企业财务数据出发,制造业上市公司的固定资产增速和在建工程增速也已经大幅下行——中游制造行业的固定资产增速从2010年30.8%的高位下降到了17Q3的8.8%的低位,而在建工程增速从2012年34.4%的高位大幅下滑,2015Q4以来已经连续8个季度负增长。不过在建工程增速从16Q4开始已经趋势性回升,上市公司的投资存在“在建工程转固定资产”的过程,中游制造行业的投资已经出现改善的迹象。

  2、从三季报财务数据来看,中游制造行业ROE(TTM)和产能利用率底部持续回升,而资产负债率也基本下降到“合意”水平,利润表和资产负责表均已明显修复。中游制造行业的盈利能力(TTM的ROE)和产能利用率(TTM的固定资产加在建工程周转率)自去年中以来已持续改善1年以上,利润表明显修复;而中游制造行业的资产负债表经历了“漫长的自发性修复进程”,杠杆水平从2010年开始持续下行,基本已经处于“合意”区间——反映整体杠杆水平的资产负债率已经下降到接近2008年的位置;而与企业产能投放密切相关的有息负债率已经大幅下降到了2004年的位置。(A股非金融的资产负债率依然接近历史高点,虽然有息负债率也明显回落,资产负债表还没有完全修复,尚不具备开始新产能周期的条件。)

  3、中游制造行业的现金回款能力底部显著回升,现金流量表正在修复。补库存占用的现金流只是资产形态的变化,并不影响现金流量表改善的趋势。在收入大幅扩张的背景下,中游制造行业收入端的现金回款能力逆势上行,这是现金流量表修复的基础——虽然收入规模在大幅扩张,中游制造行业的销售商品、提供劳务收到的现金流占收入比连续两个季度明显回升(即应收账款的收账期在不断缩短),现金回款能力不断提升,现金流量表正在修复;补库存占用了经营现金流,使得中游制造行业的净现金流“看起来”出现一定的恶化,但补库存只是资产形态的变化——企业的经营现金流主要分成两大块:销售商品、提供劳务收到的现金流(收入端的现金回款)+购买商品、接受劳务支付的现金流(支出端的补库存)。2017Q3相对去年同期,中游制造行业的销售商品、提供劳务收到的现金流占收入比提升了4.3%,而购买商品、接受劳务支付的现金流占收入比却大幅提升了7.6%,这导致净经营现金流“表面上”出现一定程度的恶化,但并不妨碍经营活动创造现金流的能力。

  4、综合来看,中游制造行业已经具备再次加杠杆、扩产能的潜力。中游制造行业符合(产能收缩周期进入尾声并)开启新一轮产能扩张周期的条件——供给端产能逐渐出清(资产增速大幅下行)→利润表修复(产能利用率和盈利能力触底回升)→资产负债表修复(杠杆率触底回升)、现金流量表改善(收入端的现金回款能力提升)。

  5、19大报告“重心转移”和“制造强国”战略等顶层设计,或成为中游制造行业开启新一轮产能扩张周期的“催化剂”。19大报告的核心表述从“需求端刺激”转向“供给侧调整”,意味着“供给侧改革”不仅限于“上游限产能”——我们提炼中央重要文件(18、19大报告+历年中央经济工作会议报告)中关于经济结构的核心表述,可以看到,政策的核心逻辑逐步从“需求端刺激”转向了“供给侧调整”。15年下半年开始的“供给侧改革”已经基本完成过剩产能的出清,而19大报告的核心表述仍然是“供给侧调整”,意味着供给端调整需要进一步深化;同时,“制造强国”战略的提出,预示着在“上游限产能”基本完成之后,政策的重心将转向“中游调结构”。中游制造行业(产能出清、具备再次加杠杆、扩产能潜力)正好契合“制造强国”战略主线,有望开启新一轮产能扩张周期。

  6、部分中游制造行业的投资现金流出现底部回升的迹象,或已处于新一轮产能扩张周期的“前夜”:化学原料、橡胶、金属非金属新材料、水泥制造、玻璃制造、通用机械、造纸。我们综合ROE(TTM)、产能利用率以及杠杆率(有息负债率)三大指标,筛选出产能“出清”较为彻底且利润表和资产负债表同时修复的行业,若投资现金流占收入比底部回升,则表明该类行业已经开始“试探性”加杠杆了,这类行业集中在中游制造板块:化学原料、橡胶、金属非金属新材料、水泥制造、玻璃制造、通用机械、造纸。(《从供给收缩到供给扩张——周末五分钟全知道(11月第3期)》,20171119)

  2、本周主要变化

  2.1 中观行业

  下游需求

  房地产:30大中城市成交数据显示,截至2017年12月01日,30个大中城市房地产成交面积累计同比下跌35.77%,相比上周的-36.05%继续收敛,30个大中城市房地产成交面积月环比下降24.27%,月同比下降35.31%,周环比上涨19.21%。

  汽车:乘联会数据,11月第3周乘用车零售销量同比上涨0.8%,较11月第2周的0.2%有所回升。

  中游制造

  钢铁:本周钢材价格涨幅明显,预计短期钢价稳中向上。本周钢材价格均上涨,螺纹钢含税均价本周大涨8.86%至4668.00元,冷轧含税均价涨1.68%至4856.00元。本周钢材总社会库存下降4.15%至801.38万吨,螺纹钢社会库存减少5.63%至316.05万吨,冷轧库存跌1.39%至106.75万吨。本周钢铁毛利率涨跌互现,螺纹钢涨3.03%至36.19%,冷轧跌0.18%至24.71%。截至12月1日,螺纹钢期货收盘价为3977元/吨,比上周上涨4.27%。钢铁网数据显示,11月中旬重点钢企粗钢日均产量177.18万吨,较11月上旬下降1.66%。

  水泥:本周全国水泥市场价格环比大幅上涨2.5%。全国高标42.5水泥均价环比上周上涨2.76%至391.5元。其中华东地区均价环比上周大涨7.40%至466.43元,中南地区涨2.07%至411.67元,华北地区涨2.26%至362.0元。

  化工:化工品价格稳中有涨,价差涨跌相当。国内尿素涨1.00%至1737.14元,轻质纯碱(华东)跌1.16%至2258.57元,PVC(乙炔法)涨0.45%至6064.29元,涤纶长丝(POY)稳定在8700.00元,丁苯橡胶涨1.95%至13835.71元,纯MDI跌0.84%至26914.29元,国际化工品价格方面,国际乙烯涨0.92%至1175.00美元,国际纯苯涨1.27%至876.79美元,国际尿素跌6.34%至217.43美元。

  上游资源

  煤炭与铁矿石:本周铁矿石价格上涨,铁矿石库存增加,煤炭价格上涨,煤炭库存下降。国内铁矿石均价涨1.05%至561.60元,太原古交车板含税价跌3.36%至1440.00元,秦皇岛山西混优平仓5500价格本周涨2.56%至682.00元;库存方面,秦皇岛煤炭库存本周减少4.83%至670.00万吨,港口铁矿石库存增加1.08%至14135.50万吨。

  国际大宗:WTI本周跌0.83%至58.36美元,Brent涨0.30%至63.67美元,LME金属价格指数跌2.10%至3219.40,大宗商品CRB指数本周跌0.80%至190.69,BDI指数本周涨11.52%至1626.00。

  2.2 股市特征

  股市涨跌幅:上证综指本周下跌1.08%,行业涨幅前三为钢铁(5.49%)、建筑材料(4.22%)和轻工制造(1.49%);涨幅后三为银行(-2.86%)、非银金融(-4.32%)和家用电器(-4.91%)。

  动态估值:本周A股总体PE(TTM)从上周19.21倍下降到本周19.02倍,PB(LF)从上周2.00倍下降到本周1.98倍;A股整体剔除金融服务业PE(TTM)从上周29.08倍下降到本周29.02倍,PB(LF)从上周2.52倍下降到本周2.51倍;创业板本周PE(TTM)从上周47.81倍上升到本周48.27倍,PB(LF)从上周3.91倍上升到本周3.95倍;中小板本周PE(TTM)从上周38.05倍上升到本周38.08倍,PB(LF)保持上周的3.58倍;A股总体总市值较上周下降1.01%;A股总体剔除金融服务业总市值较上周下降0.21%;必需消费相对于周期类上市公司的相对PB从上周1.87倍下降到本周1.84倍;创业板相对于沪深300的相对PE(TTM)从上周3.33倍上升到本周3.45倍;创业板相对于沪深300的相对PB(LF)从上周2.33倍上升到本周2.41倍。本周股权风险溢价从上周的-0.51%上升到本周-0.44%,股市收益率从上周的3.44%上升到本周3.45%。

  基金规模:本周新发股票型+混合型基金份额为114.52亿份,上周为71.71亿份;本周基金市场累计份额净增加111.24亿份。

  融资融券余额:截至11月30日周四,融资融券余额10288.28亿,较上周下降0.09%。

  新增A股开户数:中登公司数据显示,截至11月24日,当周新增投资者数量26.71万,相比上周的29.67万有所下降。

  限售股解禁:本周限售股解禁313.23亿元,预计下周解禁621.43亿元。

  大小非减持:本周A股整体大小非净减持9.23亿,本周减持最多的行业是综合(-5.42亿)、钢铁(-3.69亿)、建筑材料(-2.06亿),本周增持最多的行业是化工(1.78亿)、有色金属(1.78亿)、交通运输(1.55亿)。

  AH溢价指数:本周A/H股溢价指数上涨为130.89,上周A/H股溢价指数为129.69。

  2.3 流动性

  央行本周共进行了12次逆回购操作,总额为9100亿元;共有10笔逆回购到期,总额为9500亿元;公开市场操作净回笼(含国库现金)400亿元资金。截至2017年12月1日,R007本周下跌71.64BP至3.11%,SHIB0R隔夜利率下跌15.50BP至2.642%;长三角和珠三角票据直贴利率本周都上扬,长三角涨5.00BP至4.05%,珠三角涨5.00BP至4.10%;期限利差本周下跌2.67BP至0.25%;信用利差涨10.31BP至1.55%。

  2.4 海外

  美国:周一公布美国10月新屋销售68.5万户,高于预期值62.5万户和前值66.7万户;周二公布美国11月谘商会消费者信心指数129.50,高于预期值124.00和前值125.90;周三公布美国10月成屋签约销售指数环比3.50%,高于预期值1.00%和前值0.00%;美国三季度实际GDP年化季环比修正值3.30%,高于预期值3.20%和前值3.00%;周四公布美国10月个人收入环比0.40%,高于预期值0.30%,与前值持平;美国10月个人消费支出环比0.30%,与预期值持平,低于前值1.00%;周五公布美国11月ISM制造业指数58.20,低于预期值58.30和前值58.70;

  欧元区:周三公布德国11月CPI环比初值0.30%,与预期值持平,高于前值0.00%;德国11月CPI同比初值1.80%,高于预期值1.70%和前值1.60%;法国三季度GDP季环比初值0.50%,与预期值和前值持平;周四公布欧元区10月失业率8.80%,低于预期值和前值8.90%;欧元区11月CPI同比初值1.50%,低于预期值1.60%,高于前值1.40%;德国11月失业人数减少1.80万人,高于预期值1.00万人和前值1.10万人;周五公布欧元区11月制造业PMI终值60.10,高于预期值和前值60.00;英国11月制造业PMI58.20,高于预期值56.50和前值56.30;法国11月制造业PMI终值57.70,高于预期值和前值57.50;德国11月制造业PMI终值62.50,与预期值和前值持平;

  日本:周五公布日本10月全国CPI同比0.20%,与预期值持平,低于前值0.70%;10月全国核心CPI(除生鲜食品)同比0.80%,与预期值持平,高于前值0.70%;11月东京核心CPI(除生鲜食品)同比0.60%,与预期值和前值持平。

  本周海外股市:标普500本周涨1.53%收于2642.22点;伦敦富时跌1.47%收于7300.49点;德国DAX跌1.52%收于12861.49点;日经225涨1.19%收于22819.03点;恒生跌2.65%收于29074.24。

  2.5 宏观

  官方PMI:中国制造业PMI51.8%,比上月上升0.2个百分点,制造业继续保持稳中有升的发展态势;中国非制造业PMI54.8%,比上月上升0.5个百分点,持续位于扩张区间,非制造业延续平稳较快的增长态势,增速有所加快。

  财新PMI:2017年11月份,财新中国制造业PMI指数为50.8%,低于上月0.2个百分点,虽然仍处于扩张区间,但已降至五个月以来最低,显示制造业扩张速度放缓。

  工业企业利润:1-10月份,全国规模以上工业企业实现利润总额62450.8亿元,同比增长23.3%,增速比1-9月份加快0.5个百分点;10月份利润同比增长25.1%。

  3、下周公布数据一览

  下周看点: 中国11月外汇储备、11月贸易帐;美国11月非农、12月消费者信心指数;欧元区三季度GDP同比终值、英国10月工业产出环比;日本三季度实际GDP季环比终值

  12月4日周一:美国10月工厂订单环比、美国10月耐用品订单环比终值

  12月5日周二:中国11月财新服务业PMI、美国10月贸易帐、美国11月ISM非制造业指数、欧元区三季度GDP同比终值

  12月6日周三:美国11月ADP就业人数变动、德国10月季调后工厂订单环比

  12月7日周四:中国11月外汇储备、德国10月工业产出环比

  12月8日周五:中国11月贸易帐、美国11月失业率、美国11月非农就业人口变动、美国12月密歇根大学消费者信心指数初值、英国10月工业产出环比、英国10月制造业产出环比、日本10月未季调经常帐、日本三季度实际GDP季环比终值。

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