融资增速下滑 工业反弹存疑——海通宏观月报,热点题材,股票新闻,概念股,主力资金流入

融资增速下滑 工业反弹存疑——海通宏观月报
2018-03-19

  摘要

  海外经济:美2月通胀保持温和,特朗普解除国务卿职务。美国2月核心CPI同比上涨1.8%,环比上涨0.2%,正稳步向美联储的政策目标迈进,但没有出现速度加快的现象。上周二,特朗普解除蒂勒森国务卿职务,在特朗普上任417天内,白宫已有国家安全顾问、白宫幕僚长、首席策略师、首席经济顾问等24位官员离职。美国2月的零售销售环比下降0.1%,连续三个月下滑,主因在汽车、汽油和百货方面的消费减少。3月美国密歇根大学消费者信心指数初值为102,创2004年1月以来新高。

  国内经济:工业反弹存疑,通胀高点已现,利率拐点已现

  工业反弹难持续。1-2月工业增速回升至7.2%,主要归功于电力、钢铁等少数行业。但3月上半月发电耗煤已大幅负增,钢材库存创下4年新高,意味着3月工业增速大概率大幅下滑。1-2月投资增速略回升至7.9%。其中,制造业投资增速小幅下滑、依然低迷,主要是受企业部门融资增速大幅下滑拖累;基建投资增速小幅反弹仍偏低,主要缘于基数较高、积极财政力度减弱;地产投资增速回升,但地产销售开局较弱,新开工、土地购置增速均大幅下滑,将制约后续地产投资扩张。1-2月社消零售增速小幅反弹至9.7%,但实际增速创新低。考虑到高基数效应以及物价趋于回落,后续消费增速存在大幅回落的风险,这也意味着居民大幅举债对消费的挤出效应将逐渐体现。

  CPI高点已现。2月CPI环涨1.2%,同比跳升至2.9%,主要缘于天气、春节月份错位等短期因素,2月食品价格环涨4.4%,同比转正至4.4%,而非食品环涨0.5%,同比跳升至2.5%。3月以来鲜果价格平稳,但节后蔬菜需求走弱、价格大降,猪肉价格继续下跌,预测3月CPI食品价格环比-4%,CPI降至2.4%。2月PPI环降0.1%,同比续降至3.7%。3月以来钢价下跌,煤价高位回落,油价继续下调,预测3月PPI环降0.5%,同比2.8%。18年通胀预期正在回落,一方面,目前CPI虽升至2.9%,但PPI仅3.7%,对应GDP平减指数已大降至3%左右;另一方面,CPI中权重最大的CPI非食品价格将随PPI下滑,而CPI食品中的猪价持续下跌,2月超预期大涨的蔬菜价格也在3月跌回原形,综合来看,未来CPI有望持续回落。

  利率拐点已现。2月新增社融总量1.17万亿,前俩月社融增速依然偏弱,仍在11%左右运行。金融强监管下表外非标融资继续受到压制,2月新增委托、信托贷款、未贴现银行承兑汇票仅12亿,是社融主要拖累;对实体发放贷款增加1.02万亿,融资需求继续从表外向表内转移;企业债券和股票等直接融资增长1101亿,是社融的主要拉动。2月新增金融机构贷款8393亿,其中居民短贷萎缩、中长贷环比接近减半,主因春节错位叠加房产销售降温;企业部门整体融资继续大幅下滑。2月M2同比增速小幅回升至8.8%,主要受到财政存款投放的拉动;M1增速大降至8.5%,M0同比从下降跳升至增长13.5%,均与春节月份错位的影响有关。17年金融去杠杆,导致M2增速持续回落,而居民加杠杆导致社融增速持续高企,M2和社融增速差距扩大,资金供不应求使得利率持续上升。但18年以来社融增速持续回落,意味着经济已步入去杠杆阶段,而M2增速逐步趋稳,意味着金融去杠杆到了中后期,M2和社融增速差距缩小,意味着资金供需改善。无论是17年末企业贷款利率的回落,还是今年以来债市的全面上涨,都印证利率的拐点已经出现。

  国内政策:打赢环境保卫战。环保部部长表示,要抓紧制定发布下一阶段《大气污染防治行动计划》,坚决打赢蓝天保卫战;要深入推进《水污染防治行动计划》,坚决打好碧水保卫战;全面实施《土壤污染防治行动计划》,扎实推进净土保卫战。住建部部长表示,本轮调控见到三方面成效。上交所表示,2018年将深入实施“新蓝筹”行动,吸引更多优质创新企业选择本所上市。

  正文:

  1。三月数据:融资增速下滑,工业反弹存疑,通胀高点已现

  1.1通胀:CPI高点已现,PPI趋势回落

  2月CPI环比涨1.2%,同比跳升至2.9%。天气、春节月份错位等短期因素是CPI同比1月偏低、2月跳升的主要原因。具体来看,受天气和春节需求增加等因素影响,2月鲜菜、鲜果、水产、畜肉价格环比均明显上涨,食品价格环比上涨4.4%,同比转正至4.4%;春节期间交通旅游、车辆修理与保养、理发和家庭服务等价格上涨,推动非食品环比上涨0.5%,同比跳升至2.5%。

  18年2月食品价格环比上涨4.4%,同比跳升至4.4%。从环比来看,全国大范围降温天气叠加春节期间需求和消费量增加,鲜菜和鲜果价格分别上涨18.1%和6.4%;水产品和畜肉类价格分别上涨8.0%和2.0%,合计影响CPI上涨约0.82个百分点。

  从同比来看,蛋类上涨超过22%,鲜菜、水产品和鲜果也分别上涨17.7%、8.7%和8.7%,成为食品价格主要推动力。相比之下,受到猪肉价格的持续低迷,畜肉价格同比仍然处于负值区间。

  18年2月非食品价格环比上涨0.5%,同比回升至2.5%。春节前后出行人员增多,导致交通旅游价格大幅上涨,其中旅游CPI环比上涨10.6%,推动教育文化娱乐环比上涨1.8%。而春节期间城市务工人员集中返乡,人工费上涨,推动交通工具使用和维修CPI环比上涨3.8%,家庭服务CPI环比上涨3.5%。

  整体来说,非食品CPI超预期回升主要还是受到春节涨价因素影响,但是今年环比上涨幅度要高于历史同期水平。非食品CPI的超季节上涨主要来源于今年春节期间旅游相关价格的大幅上涨,例如飞机票和长途汽车票价格分别上涨19.7%和5.8%,旅行社收费和宾馆住宿价格分别上涨12.2%和2.9%,四项合计影响CPI上涨约0.27个百分点。

  预计3月CPI环比负增,同比回落至2.4%。3月以来鲜果价格平稳,但节后鲜菜需求走弱、价格大幅下降,猪肉价格继续下跌。同时,春节过后,随着旅游需求的减弱和城市务工人员的陆续返回,非食品CPI环比也将回落。春节前后物价历来都是快涨快跌,预计3月物价将回归到正常水平,CPI环比下跌4%,同比或回落至2.4%。

  2月PPI环比下降0.1%,同比继续回落至3.7%。从环比来看,生产资料价格下降0.1%,生活资料价格持平。分行业看,黑金冶炼加工价格环比下降0.7%,燃气生产供应、有色冶炼加工、非金属矿价格由升转降,油气开采、石油和煤炭加工涨幅回落,煤炭采选业、水生产供应价格涨幅小幅扩大。

  从同比来看,生产资料价格上涨4.8%,比上月回落0.9个百分点;生活资料价格上涨0.3%,涨幅与上月相同。分行业看,非金属矿、黑金冶炼加工、石油和煤炭加工、有色冶炼加和化学原料制品行业同比均出现回落,五大行业合计影响PPI同比涨幅回落约0.57个百分点。

  3月以来钢价下跌,煤价高位回落,油价继续下调,预计3月PPI环比下跌0.5%,同比涨幅降至2.8%。

  通胀高点已现。尽管2月CPI大幅跳升,但主要是天气和春节错位等短期季节性因素导致,未来影响会迅速消退。由于PPI在持续回落,加之猪价大幅走低,综合看未来CPI有望持续回落。而从央行公布的居民调查问卷看,18年1季度通胀预期明显回落。2月社融、信贷增速均偏弱,M2增速仍在9%以下的低位运行,在这种货币条件下,通胀压力也不大,我们预测全年CPI约为2.4%,2月CPI即为全年高点。

  1.2工业:工业非典型反弹,微观有好有坏

  工业增速反弹,微观有好有坏。1-2月规模以上工业增加值同比增速7.2%,不仅较17年12月反弹,也高于市场预期。作为宏观研究员,我们通常跟踪两套数据来预判工业生产走势。一个是制造业PMI,今年前两月,制造业PMI生产分项持续下滑。另一个是行业高频数据,包括发电耗煤和粗钢产量,1-2月六大集团发电耗煤增速15.1%、重点钢企粗钢产量增速7.0%,都高于去年12月。因此,微观层面反映的前两月经济有好有坏,并没有宏观上工业增速大幅反弹那么乐观。

  电力钢铁主导,工业非典型回升。统计局同时还公布了分行业增加值数据和主要工业品产量数据。一般来说,如果工业增加值增速显著回升,那么这两组数据应该大概率涨多跌少,起码是涨跌互现。但实际情况却并非如此。17个主要行业中,仅非金属矿、黑金冶炼压延、通用设备、电力热力等4个行业增加值增速上升,多达13个行业增加值增速下滑。主要工业品中,虽然煤炭、钢铁、水泥产量及发电量增速上升,但乙烯、有色、汽车却在下滑。这意味着1-2月工业增速的回升非常的“不典型”,并非是生产普遍回暖,主要归功于电力、钢铁、煤炭和水泥这四大行业。

  非典型之一:冷冬推升发电耗煤。发电量数据的反常缘于冷冬天气。17年7、8月异常高温,曾导致发电量增速跳升。酷暑之后是冷冬,根据国家气象局统计,18年1、2月平均气温分别为-5.3℃和-2.0℃,均处于过去6年以来的同期低位,而17年同期则是暖冬。冬季异常低温和夏季异常高温一样,都会导致发电量超预期走高。观察历年各旬日均发电耗煤发现,去年底今年初与去年三季度类似,耗煤均处在历年同期高位。

  非典型之二:采暖季钢产超预期。而粗钢产量数据的反常缘于钢企采暖季超预期增产。去年底钢铁行业严格执行采暖季限产,4季度钢材产量增速大幅下滑转负,高炉开工率也迭创新低。但到了今年初却是另一番景象,1-2月,不仅粗钢和钢材产量增速双双反弹,钢材产量增速更是创下一年半以来的新高。在盈利维持高位、需求预期向好的驱动下,钢企超预期增产,带动行业生产旺盛。

  工业反弹难持续,名义GDP承压。1-2月工业生产反弹主要归功于电力、钢铁等少数行业。但3月上半月发电耗煤已大幅负增,钢材库存更是创下新高,意味着3月工业增速大概率大幅下滑。展望未来,1-2月工业经济的反弹缘于短期因素,不可持续。从另一大领先指标社融增速看,去年社融增速接近13%,创造了11.2%的名义GDP增速,而今年前两月社融增速大幅降至11.2%,预示今年名义GDP增速或降至9%以下,未来GDP实际增速和PPI都将面临持续下行压力。

  1.3投资:投资回升靠地产,地产需求偏弱

  投资增速小幅回升。1-2月全国固定资产投资同比增速7.9%,较17年12月回升,也高于17年全年增速,其中民间投资增速也小幅回升至8.1%。具体来看,三大类投资中,制造业投资增速低迷,基建投资增速大幅回落,房地产投资增速回升、是投资短期回升的主要原因。

  制造业投资仍较低迷。1-2月制造业投资增速4.3%,较17年12月回落,也低于17年增速。虽然17年工业企业利润增速显著改善,但17年4季度以来,由于金融监管加强,导致企业表外融资大幅萎缩,而企业表内融资并未明显增加,结果就是18年前两月的企业融资总增速创下8.2%的历史新低。企业融资增速的大幅下滑,意味着不存在设备投资周期的启动,而只有设备更新周期。

  基建投资大幅下滑。1-2月三大类基建投资增速分别为:电力热力燃气水-6.1%,交运仓储邮政13.4%,水利环保市政16.1%,虽较17年12月略有回升,但相较17年增速均大幅下滑。18年基建投资开局偏弱,一方面与过去两年基建投资均是高开低走、基数较高有关,另一方面18年积极财政力度减弱,也制约基建投资扩张。

  地产投资反弹难持续。1-2月房地产投资同比增速9.9%,较17年12月回升。但考虑到地产销售开局较弱、增速仅为个位数,而地产新开工和土地购置也都较去年底大幅下滑,去年底以来地产相关债券和非标融资更是基本冻结,终端需求低迷叠加资金压力,将制约后续地产投资扩张。

  地产销量增速回落。1-2月全国商品房销售面积同比增速4.1%,较17年12月小幅回落。限购限贷政策延续、房贷利率持续攀升、去年同期高基数,三方面原因共同导致18年地产销售开局较弱。

  销售低迷拖累购地和新开工。1-2月商品房待售面积同比增速再创历史新低至-17.1%。虽然地产库存仍在去化,但受地产销售低迷拖累,1-2月土地购置面积增速大跌转负至-1.2%,而新开工面积增速则降至2.9%,也都低于17年增速。

  1.4消费:实际消费新低,网上零售高增

  实际消费增速创新低。再来看消费需求,1-2月社消零售增速9.7%,限额以上零售增速8.3%,较17年12月小幅反弹。但消费增速的回升主要源于物价上涨,扣除涨价之后的1-2月消费实际增速仅为7.7%,创下03年以来的历史新低,远低于去年9%的实际消费平均增速。考虑到高基数效应以及物价趋于回落,后续消费增速存在大幅回落的风险,这也意味着居民大幅举债对消费的挤出效应将逐渐体现。

  虽然消费的总量数据平平无奇,但结构数据仍有亮点:

  一是必需消费相对稳定。其中占比最高的两项,粮油食品类增速持平在9.7%,纺织服装类下滑至7.7%。此外烟酒类增速升至9.5%,日用品类增速升至10.1%,中西药品类增速回落至10.1%。必需消费增速涨跌互现,整体相对平稳。

  二是汽车拉升可选消费。可选消费涨多跌少,占比最高的汽车类增速因低基数大幅上升至9.7%,反映前期购车优惠对需求的透支效应正在淡去。而占比次高的石油及制品类增速略降至9.1%,家电音像类增速升至9.2%。但地产相关的家具、装潢等销售增速低迷。

  三是网上零售依旧高增。1-2月实物商品网上零售额同比增速35.6%,不仅远高于社消零售总额增速,更较17年增速显著回升,这与社消零售增速仍较17年下滑形成对比。目前实物商品网上零售占社消零售总额的比重已经达到15%,反映新兴消费仍在旺盛成长。

  1.5外贸:出口增进口降,顺差规模回升

  2月我国以美元计价出口同比44.5%,较1月的11.1%大幅提升,主因去年同期基数较低,春节扰动仍在。从历史看,春节在2月中旬的年份(最近的有07年、10年和15年),其2月出口增速均较高,主要原因或是春节前的中上旬外贸企业抢时出口,而17年的春节在1月中下旬,假期和2月复工较晚等使得出口基数偏低。1-2月我国出口累计增速24.4%,较17年12月增速8%也明显提升。

  从国别和地区来看,2月我国对美国(46.1%)、欧盟(42.4%)、日本(31.2%)的出口增速全面高增。而新兴经济中,对东盟(36.2%)、印度(62.7%)出口大幅提高,对韩国(11.4%)出口小幅改善,仅对香港(10.2%)出口增速回落。对不同国家出口的大幅提高与春节时间错位有关,情况类似15年2月,从历史看3月增速大概率回落甚至可能转负。

  从不同的贸易类型分析可以看到,外需或依然维持前期的景气水平,而2月同比的高增主要是劳动密集型产品贡献。具体来说:

  贸易方式上,2月加工贸易增速从1月的13.2%略降至11.3%,但仍明显高于去年水平。加工贸易来自国外订单与美、欧、日等主要海外经济体PMI的关系更为稳定,均指向外需依然处在较高区间,只不过没有单月总出口增速反映的那么高。而一般贸易受国内生产安排的影响较大,春节月份波动也更剧烈,2月一般贸易同比从1月的12.3%高增至71.6%,1-2月累计同比33.8%,仍高于去年水平。

  产品类型上,劳动密集型产品出口去年同期基数较低,2月同比飙升到82.1%,1-2月累计同比24.4%;机电产品出口同比高增至36.0%,1-2月累计同比22.9%;仅高新技术产品增速较1月小幅回落至20%,1-2月累计同比21.7%。主要类别产品今年前两月的出口好于去年,劳动密集型产品是2月出口高增的主要贡献。

  反映到具体产品上,2月自动数据处理设备及部件(13.5%)和手持无线电话机及零件(14.9%)的出口增速回落。但服装(89.8%)、鞋类(73.0%)、箱包(89.8%)和纺织纱线(94.4%)出口较去年同期均几乎翻倍,1-2月累计增速也均接近甚至超过20%。

  2月我国进口同比大降至6.3%。同样是因为春节,今年2月中有假期,且节后下旬尚未完全复工,而去年2月已逐渐复工增加进口,导致2月进口增速大降。考虑到1月进口高增,综合来看1-2月累计同比21.7%,依然不低。

  数量上,2月对原油(1.5%)、铁矿石(0.9%)和铜(3.5%)进口同比较上月均有大降,从1-2月累计同比看,铁矿石、原油和铜进口数量增速分别为5.2%、10.8%和10.0%,好于17年12月。金额上,2月进口原油(26.4%)和铜(21.7%)和铁矿石(-5.4%)明显回落。

  2月贸易顺差回升到337.4亿美元。春节错位对进出口的扰动仍在,1-2月累计增速均较去年12月回升。海关总署季调后,2月出口同比15.4%,进口同比22.5%,均高于1月数据(出口增长5.6%,进口增长20.4%)。

  短期来看,今年春节假期偏晚,考虑到复工因素,影响可能持续到3月,从历史类似时期看,3月或呈现出口增速回落、进口增速回升,顺差缩窄甚至逆差的情况,开年进出口贸易存在较多扰动因素,需进一步结合前3个月的进、出口数据判断。中期来看,CFETS汇率指数17年末以来持续上升,汇率升值的滞后影响在未来半年左右可能逐步显现,而特朗普近期推动贸易保护升温,若具体措施出台,未来出口将面临一定的压力。

  1.6金融:资金供需逆转,利率拐点已现

  2月新增社融总量1.17万亿,同比仅多增828亿,前两月新增社融依然偏弱,1-2月累计同比少增5600亿元。从结构上来看,金融强监管下表外非标融资继续受到压制,2月新增委托、信托贷款、未贴现银行承兑汇票仅有12亿,同比少增了500亿,是社融的主要拖累。对实体发放贷款增加1.02万亿,同比少增118亿,融资需求继续从表外向表内转移。企业债券和股票等直接融资增长1101亿,相比去年的低基数,同比多增1656亿,是社融的主要拉动。

  从1-2月累计新增社融来看,18年前两月新增社融同比少增5600亿元,并且也低于16年同期。从同比增速来看,2月社融余额增速从1月的11.3%略降至11.2%,继续创下新低。考虑到国债和地方债融资,更广义的社融增速也降至13.5%的低位。

  2月新增金融机构贷款8393亿,同比少增了3264亿。其中居民部门贷款仅增加2751亿,环同比均大幅下滑,居民短贷萎缩,中长贷环比接近减半,尽管存在春节月份错位的扰动因素,但房地产销售端降温的影响不容忽视。从1-2月累计来看,居民中长贷同比少增近1000亿元(月均少增500亿元),居民短期贷款同比多增2200亿元(月均多增1100亿元)。

  2月企业中长贷增长6585亿,同比仅多增567亿。考虑到非标融资的回落,企业部门整体融资继续大幅度下滑。金融监管趋严导致表外非标不强,但本应高增的表内信贷也增速回落,或意味着整体融资需求在下降。从1-2月累计看,企业短期贷款和中长期贷款分别同比少增1300亿元和2600亿元,而票据融资则同比多增6500亿元,企业信贷前两月的同比多增主要来自票据融资贡献。

  2月M2同比增速小幅回升至8.8%,主要受到财政存款投放的拉动。2月财政存款减少5287亿,而去年同期财政存款则是净回笼状态。此外,2月住户存款增加2.87万亿,非金融企业存款减少2.4万亿,或主要与春节期间企业向员工发放奖金福利有关。18年在控制宏观杠杆率的政策背景下,整体融资环境收紧,融资需求也将趋于回落,预计M2仍将保持个位数增长,但有望低位趋稳。

  2月M1增速大降至8.5%,M0同比从下降跳升至增长13.5%,均与春节月份错位的短期影响有关。

  经济增长承压,货币回归中性。年初以来金融监管政策继续出台,对非标融资、通道业务进行全面封堵,整体融资环境进一步趋紧;表内信贷虽然会对融资有一定支撑,但整体社融增速下降也说明部分表外融资难以转向表内,经济下行压力会逐步体现。17年的社融增速平均在13%,是GDP名义增速达到11%的重要支撑。而当前社融增速降至11%,意味着18年GDP名义增速或降至9%以下。

  考虑到去杠杆、防风险的政策主基调,以及海外美国持续加息的环境,国内货币政策不会放松,但随着宏观审慎政策的逐步落地,以及经济增长的放缓,双支柱框架下的货币政策会逐步从实际偏紧向中性回归,体现为今年以来的货币利率R007创下1年新低。

  利率拐点已现。从宏观来看,M2增速可以看做金融体系的资金供给,而社融增速可以看做实体经济的资金需求。17年金融去杠杆,导致M2增速持续回落,而居民加杠杆导致社融增速持续高企,M2和社融增速差距扩大,资金供不应求使得利率持续上升。但18年以来社融增速持续回落,意味着经济已步入去杠杆阶段,而M2增速逐步趋稳,意味着金融去杠杆到了中后期,M2和社融增速差距缩小,意味着资金供需改善。无论是17年末企业贷款利率的回落,还是今年以来债市的全面上涨,都印证利率的拐点已经出现。

  2。政策:打赢环境保卫战

  打赢环境保卫战。环保部长李干杰表示,要抓紧制定发布下一阶段《大气污染防治行动计划》,坚决打赢蓝天保卫战;要深入推进现在还在实施的,2015年4月份发布的《水污染防治行动计划》,就是“水十条”,坚决打好碧水保卫战;全面实施2016年5月制定发布的《土壤污染防治行动计划》,扎实推进净土保卫战。

  地产调控见效。住建部部长王蒙徽就本轮调控成效表示:三个方面,一个方面就是一些热点城市,一线城市,包括一些二线和三线城市,房价过快上涨的势头得到了抑制。第二个,应该说是的面积也平稳地回落,从年初的23.7%,降到年末的5.3%。第三个,三四线城市库存降低,已经回到了合理的区间。

  促进创新企业上市。上交所表示,2018年将深入实施“新蓝筹”行动,吸引更多优质创新企业选择本所上市。聚焦新技术、新产业、新业态、新模式企业,加强加快优质上市资源培育,突出对BATJ类、“独角兽”企业的上市服务。

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